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    2016年4月以來，山西省的煤炭企業(yè)連續(xù)發(fā)生多起債務(wù)違約以及債券暫停、取消發(fā)行情況。

    巨債壓頂之下，山西銀行業(yè)不得不通過寬松信貸，及發(fā)行債券，幫扶困難企業(yè)渡過難關(guān)，并使“僵尸企業(yè)”有序退出。

    上世紀末曾幫助山西煤炭國企脫困的“債轉(zhuǎn)股”，有機會卷土重來。

    萬億巨債

    目前，七大國有煤炭集團負債總額超過萬億，體量相當于山西省2015年的GDP，總體資產(chǎn)負債率達80%，山西煤炭的債務(wù)大部分在銀行。

    “上個禮拜，基金經(jīng)理打電話給我，他們非常擔心。”近日，山西一家國有銀行的高管任東風(fēng)對南方周末記者說，其所在銀行幫山西一家煤炭企業(yè)承銷了債券，打電話詢問的基金正是債券持有者，基金經(jīng)理關(guān)心即將到期的債券能否兌現(xiàn)。

    這是山西債券市場最緊張的時刻。2016年4月以來，據(jù)不完全統(tǒng)計，山西煤炭企業(yè)已連續(xù)發(fā)生兩起債務(wù)違約以及三起債券暫停、取消發(fā)行事件。

    中煤集團子公司山西華昱能源有限公司4月6日正式宣布，其一筆本息共計6.38億元的短期融資券違約。這是首家煤炭央企出現(xiàn)債務(wù)違約，中煤是中國第二大煤炭生產(chǎn)企業(yè)。所幸有驚無險，經(jīng)過多方籌措，幾天后該公司得以足額償付本息，并支付了違約金。

    然而，另一家違約的安泰集團就沒有這么幸運了。4月8日，安泰集團（600408.SH）發(fā)布“銀行債務(wù)逾期”公告稱，從2015年底開始，受宏觀經(jīng)濟和行業(yè)形勢的嚴重影響，安泰集團陷入了流動資金緊張、銀行貸款逾期并且不斷新增的漩渦中。截至公告日，公司及控股子公司累計銀行貸款等債務(wù)逾期3.9億元，目前正在與債權(quán)銀行協(xié)商解決。

    安泰集團是山西介休市一家民營的大型選洗煤、焦炭企業(yè)，旗下?lián)碛幸患疑鲜泄�司，正常運營的時候，擁有員工十幾萬人。

    安泰集團債權(quán)銀行一位知情者向南方周末記者透露，安泰集團貸款總額一百多億，實際上經(jīng)營并沒有遇到太大的問題，但由于煤炭已被銀行視為“壓縮退出行業(yè)”，許多小銀行紛紛抽貸，導(dǎo)致最后“抽不動了”，大的貸款到期也還不了了。

    像安泰這樣的大型民營涉煤企業(yè)在山西已經(jīng)不多。2008年，主要出于安全因素的考量，山西啟動了煤礦史上規(guī)模最大的一次整合。在這個過程中，大部分民營煤礦因不符合產(chǎn)能規(guī)模的要求，被兼并進入省屬七大國有煤炭集團。

  煤炭市場的自然榮枯周期是“十年上坡，十年下坡”，私募基金中經(jīng)豐利CEO王豫剛長期跟蹤研究山西煤炭產(chǎn)業(yè)，他告訴南方周末記者，在2009-2011年的煤炭繁榮周期頂峰，山西大型煤炭集團大量整合中小礦井。再疊加2011-2013年高達13%-15%的市場實際融資利率，一些民營煤炭企業(yè)通過信托、民間信貸等方式獲取資金的融資成本甚至達到20%。

    2014年開始，眾多擴建、新建產(chǎn)能開始釋放，再加上下游鋼鐵、化工、水泥普遍產(chǎn)能過剩開工萎縮，導(dǎo)致煤炭企業(yè)不斷降價保量。這是煤炭企業(yè)現(xiàn)金流近年來急劇惡化，被迫舉債維持經(jīng)營的重要原因之一。

    山西煤炭的整體債務(wù)情況未曾披露，但因國企負債占了大頭，所以可從省屬七大國有煤炭集團中窺出個大概。

    目前，七大國有煤炭集團僅公布了2015年前三季度的財務(wù)數(shù)據(jù)。焦煤集團、同煤集團、潞安集團、晉煤集團、陽煤集團、晉能集團、山煤集團分別負債1984.82億、2107.06億、1494.56億、1694億、1723.35億、1728.94億、725.24億，負債總額超過萬億，體量相當于山西省2015年全年的GDP，總體資產(chǎn)負債率達80%。

    “60%在銀行，40%是債券之類的。”據(jù)任東風(fēng)估計，山西煤炭的債務(wù)大部分仍在銀行。但從去年開始，銀行開始轉(zhuǎn)化手中的煤炭債務(wù)，主要是幫助國有煤炭集團發(fā)行債券。債券的持有者大多是銀行、保險、信托等機構(gòu)投資者，基金也持有一些，像債券型基金最終將被個人投資者所持有。

    “以化解優(yōu)先”

    信達參股的28家企業(yè)，大多現(xiàn)金流難以覆蓋利息，還要舉借更多債務(wù)，進入“龐氏融資”的企業(yè)有13家。

    多位山西銀行系統(tǒng)人士告訴南方周末記者，除了發(fā)行債券，從2015年開始，山西銀行業(yè)向煤炭企業(yè)實行了較為寬松的信貸政策。

    如過去正常的情況下，貸款到期后，銀行要先從企業(yè)收回款項再放貸。后來企業(yè)到期還不了，就給企業(yè)做“展期”，也就是延長還貸期限；還有一種方法是“再融資”，即企業(yè)從銀行借新的貸款還舊的貸款。

    可是如果前兩種方法都用了，企業(yè)還是還不了利息，正常情況下這筆貸款應(yīng)立刻劃為不良貸款。但是現(xiàn)在，銀行仍然會把利息款借給企業(yè)。

    “利息都還不了，銀行還借錢給你，實際上是把銀行的風(fēng)險敞口放大了，這不正常。”一位國有銀行信貸人士向南方周末記者表示擔憂。

    信達資產(chǎn)管理公司在上一輪“債轉(zhuǎn)股”時，擁有了數(shù)百億煤炭企業(yè)股權(quán)。從2012年起，信達在28家參股企業(yè)中，選取了17家規(guī)模較大的企業(yè)展開統(tǒng)計。結(jié)果顯示，現(xiàn)金流難以覆蓋利息，還要舉借更多債務(wù)，進入“龐氏融資”（即債務(wù)人的現(xiàn)金流既不能覆蓋本金，也不能覆蓋利息，債務(wù)人只能靠出售資產(chǎn)或者再借新錢來履行支付承諾）的企業(yè)有13家。

    隨著煤炭等產(chǎn)能過剩行業(yè)風(fēng)險蔓延，企業(yè)和銀行只能攜手共渡難關(guān)。截至2015年底，山西省銀行業(yè)金融機構(gòu)不良貸款余額為881.65億元，較年初增加123.62億元，不良貸款率4.75%。山西省副省長王一新指出，信用風(fēng)險已逼近警戒線。